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期货展期收益

2026-07-21 量化实操 未标签
828 字 4 分钟
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期货展期收益（Roll Yield / Carry Return）的构成、计算方法与策略应用

定义#

展期收益 = 持有期货多头时，合约到期**展期（roll over）**到下一合约，因贴水/升水结构而产生的收益/损失。

数学表达#

Roll Yield=Ft,T−Ft,T+1Ft,T\text{Roll Yield} = \frac{F_{t,T} - F_{t,T+1}}{F_{t,T}}

其中 Ft,TF_{t,T} 是近月合约价格，Ft,T+1F_{t,T+1} 是远月合约价格。

市场结构#

贴水（Backwardation）#

近月价格>远月价格\text{近月价格} > \text{远月价格}
  • 多头展期：卖出高价近月，买入低价远月 → 正展期收益
  • 空头展期：买入高价近月，卖出低价远月 → 负展期收益
  • 常见于：股指期货（升水/贴水交替）、商品现货紧张时

升水（Contango）#

近月价格<远月价格\text{近月价格} < \text{远月价格}
  • 多头展期：卖出低价近月，买入高价远月 → 负展期收益
  • 空头展期：买入低价近月，卖出高价远月 → 正展期收益
  • 常见于：存储成本高的商品（原油、铜）、仓储期

展期收益分解#

理论框架（持有成本模型）#

Ft=St×e(r+u−d−y)(T−t)F_t = S_t \times e^{(r + u - d - y)(T-t)}

其中：

  • StS_t — 现货价格
  • rr — 无风险利率
  • uu — 仓储成本
  • dd — 便利收益（Convenience Yield）
  • yy — 分红/股息率（股指期货）

展期收益 ≈ 便利收益 − 仓储成本 − 利率

  • 便利收益高（供不应求）→ 贴水 → 多头有利
  • 存储成本高 → 升水 → 空头有利

经验分解#

成分来源对多头展期收益的影响
现货价格变动方向性收益❌ 与展期无关
展期收益贴水/升水结构✅ 核心成分
展期成本买卖价差+手续费❌ 损耗

策略应用#

1. 纯展期收益策略#

  • 做多贴水品种 / 做空升水品种
  • 不依赖方向判断，纯粹赚取展期收益
  • 风险：贴水变升水（结构反转）导致的展期亏损

2. 展期收益择时#

信号操作
近月贴水扩大做多（展期收益增加）
近月升水扩大做空（展期收益为负）
贴水/升水收窄观望或平仓
贴水→升水反转反手

3. 商品指数投资展期#

  • 商品 ETF/ETN 需要持续展期
  • 升水市场长期展期会导致 Contango Decay（滚动的损耗）
  • 贴水市场则会有 Backwardation Boost（展期带来的超额收益）

案例：USO（原油ETF）

  • 长期持有时因原油期货常处于升水结构，USO表现远差于原油现货涨幅
  • 展期收益损耗是主要原因

4. 跨期套利（Calendar Spread）#

Spread=Ft,T+1−Ft,T\text{Spread} = F_{t,T+1} - F_{t,T}
  • 贴水扩大 → 做多头跨期（买近卖远）
  • 升水扩大 → 做空头跨期（卖近买远）
  • 展期收益是跨期套利的重要收益来源

量化计算#

年化展期收益率#

Annualized Roll Yield=Ft−Ft+1Ft×252d\text{Annualized Roll Yield} = \frac{F_t - F_{t+1}}{F_t} \times \frac{252}{d}

其中 dd 是展区间隔天数。

贴水/升水强度指标#

Backwardation Ratio=Fnear−FfarFnear\text{Backwardation Ratio} = \frac{F_{\text{near}} - F_{\text{far}}}{F_{\text{near}}}

  • 0：贴水

  • < 0：升水
  • 绝对值越大，结构越极端

风险提示#

  • 展期收益不代表无风险收益
  • 市场结构可能突然反转（如商品供需突变）
  • 流动性差的远月合约价差成本可能吃掉展期收益
  • 展期收益 ≠ 期货总收益，方向性波动远大于展期收益